“短跑、長跑、新發、管大錢”——四類公募三季度的不同選擇

發布時間：2021-11-01 02:01:08

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來源:華爾街見聞

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核心結論

①四類基金三季度操作分歧加大，短跑繼續加倉新能源、長跑回歸吃藥喝酒，頭部玩家喜醫藥汽車，新發玩家偏好成長。

②短跑健將（近一年業績 TOP100）新能源賽道，力爭上游。Q3 管理規模擴張 76%（環比，下同），加有色、化工、電氣設備，減家電、銀行。新晉個股：天合光能、合盛硅業、廣匯能源等。

③長期贏家（近 5 年業績 TOP100）消費玩家，加消費減成長。管理規模微增 7%，加醫藥白酒，減電子、新能源。新晉個股：美的集團、美迪西等。

④頭部玩家（規模 TOP100）均衡配置，賣港股&新能源，買醫藥汽車。管理規模微縮 5%，加醫藥、汽車，減電氣設備、銀行。新晉個股：凱萊英、伊利股份、比亞迪等。

⑤新發玩家（新發建倉基金 100 只）賣港股&白酒，買電子、周期資源品。加電子、有色、化工，大幅減倉白酒。新晉個股：欣旺達、東岳集團、紫金礦業等。

⑥個股審美：短跑健將擇股能力強，偏好小市值、高利潤增速；長期贏家持股估值最高；頭部玩家更看重大市值、低估值；新發玩家更看重低估值。

⑦周期參與度：短跑健將 Q3 增持鋼鐵、采掘；頭部玩家參與周期行情，且已呈撤出姿態。長期贏家與新發玩家參與跡象不明顯。

摘要

短跑健將（近一年業績 TOP100）整體畫像：短跑健將是極致的賽道選手，過去半年 all-in 新能源賽道，2021Q2、Q3 廣義新能源（電氣設備、化工、有色、汽車）配置分別為 80、76%。三季度管理規模 3717 億元，較二季度增加 76%，Q3 繼續大幅加倉新能源產業鏈，且包括有色、化工在內的上游增配力度更大。而對于鋼鐵、采掘等周期板塊也有增持。同時繼續規避公募重倉板塊，醫藥、食品飲料、電子均明顯低配。
長期贏家（近五年業績 TOP100）整體畫像：重倉消費玩家，Q3 增配消費-喝酒吃藥，減配成長-電子、新能源。長期贏家多數處消費賽道，三季度管理規模 6630 億元，較二季度增加 7%；三季度最大的操作是買消費賣成長：大幅加倉醫藥，增配食品飲料，減倉電子、電氣設備。目前大幅超配醫藥，適度低配電子、銀行。
頭部玩家（規模 TOP100）整體畫像：均衡配置，加醫藥、汽車，減新能源、港股科技龍頭。三季度管理規模 16205 億元，較二季度減少 5%；Q3 最大的操作在于賣新能源買醫藥，對包括美團、騰訊在內的港股互聯網龍頭也大幅減持，而對于長期贏家大幅加倉的食品飲料并未有明顯增配。此外，頭部玩家也參與了前期周期板塊的火熱行情，但目前已呈現撤出姿態。目前依然超配消費賽道，集中于食品飲料、醫藥、電子。
新發玩家（新成立 100 只基金）整體畫像：大幅減倉白酒、港股互聯網龍頭，買入電子、周期資源品。今年 3 月新發建倉的基金，三季度配置明顯發生變化，大幅賣出白酒，以及受監管政策影響的港股互聯網龍頭，買入周期資源品和電子，此外，醫藥、汽車、計算機也獲增持。整體看，新發玩家行業配置與公募整體相差較大，Q3 超配電氣設備、醫藥，低配食品飲料、有色。三季度管理規模 1334 億元，較二季度減少 10%。
個股審美：短跑健將偏小市值、高增長，頭部玩家看重大市值。短跑健將擇股能力強，偏好小市值、高利潤增速個股；長期贏家持股估值最高，主要因為配置較多高估值醫藥和新能源個股；頭部玩家更看重大市值、低估值；新發玩家更看重低估值。

東吳策略的基金畫像系列，將傳統的公募持倉分析拆分到多品類基金持倉，突破機構模糊的“抱團”共識，見微知著。基金 Q3 持倉分析，有傳統三類：短跑健將（近一年業績 TOP100）、長期贏家（近五年業績 TOP100）、頭部玩家（規模 TOP100），加入新發基金（100 只新發建倉基金），四類基金經理都表示對新能源上游化工、有色的認同，但具體操作區別很大。

回歸能力圈：短跑健將追熱新能源，長期贏家回歸消費

四類玩家：短跑、長跑、新發、頭部。以主動型權益基金（普通股票、偏股混合、靈活配置）為總樣本，在基金三季報的基礎上，我們定義短跑健將為近一年業績 TOP100基金（2020/10/1-2021/9/30，下同）、長期贏家為近 5 年業績 TOP100 基金（2016/10/1-2021/9/30，下同）、頭部玩家為目前（2021/9/30，下同）規模 TOP100 基金，新發基金按基金成立時間，選擇 Q2 有持倉數據的最新 100 只新發建倉基金（集中落于 3 月新發基金）。值得說明的是，為使分析結果具備口徑上的可比性，在分析各類基金 2021Q3 持倉較 2021Q2 的變化時，樣本保持不變，均為根據基金三季報篩選出的 100 只基金組合。四類玩家重合度較低，顯示其能力圈有明顯差異。四類各 100 只基金，兩兩之間的重合度不高，差異明顯，其中長跑&短跑、長跑&頭部、短跑&頭部基金之間重合基金數量最多，但重合率均不到 30%；其余幾類基金之間重合度更低。四類玩家分別代表了公募基金不同類型的風格操作

四類基金畫像：短跑、長跑、新發、管大錢

四類基金三季度操作分歧加大，短跑繼續加倉新能源、長跑回歸吃藥喝酒，頭部玩家喜醫藥汽車，新發玩家偏好成長。短跑健將（近一年業績 TOP100）是極致的賽道選手，過去兩個季度廣義新能源配置占比均在 75%以上，Q3 管理規模擴張 76%（環比Q2，下同），繼續加倉新能源產業鏈，且上游加倉力度更大；長期贏家（近 5 年業績 TOP100）是重倉消費玩家，Q3 管理規模微增 7%，增配消費-喝酒吃藥，減配成長-電子、新能源；頭部玩家（目前規模 TOP100）與長期贏家類似，同樣重倉消費賽道，配置更均衡，管理規模微縮 5%，Q3 加醫藥、汽車，賣新能源&港股；新發玩家（新成立 100 只基金）三季度大幅減倉白酒和港股互聯網龍頭，買入電子、上游周期品。

對比來看：長期贏家和頭部玩家更類似，均為重倉消費賽道選手，Q3 都大幅加倉醫藥，賣出新能源，不同之處在于長期贏家更看好白酒，頭部玩家買入更多汽車；短跑健將與新發玩家三季度都大幅加倉化工和有色，區別在于短跑健將更多集中在新能源產業鏈上游，包括天齊鋰業、合盛硅業等，而新發玩家更多集中在周期資源品，如紫金礦業、華魯恒升等。

短跑健將：新能源賽道，力爭上游

短跑健將畫像：極致賽道選手，繼續增持新能源產業鏈，且上游加倉力度更大。短跑健將是極致的賽道選手，過去半年 all-in 新能源賽道，2021Q2、Q3 廣義新能源（電氣設備、化工、有色、汽車）配置分別為 80、76%。三季度管理規模 3717 億元，較二季度增加 76%，規模的大幅提升體現在配置上即為 Q3 幾乎全行業均獲得買入，但其中主力仍為新能源產業鏈，且包括有色、化工在內的上游增配力度更大。而對于鋼鐵、采掘等受益于通脹高企而行情火熱的周期板塊也有增持。同時繼續規避公募重倉板塊，醫藥、食品飲料、電子均明顯低配。

短跑健將行業配置：超配化工、有色、電氣設備，低配醫藥、食品飲料、電子；Q3繼續加倉新能源。從凈買入看（剔除股價波動），三季度短跑健將加倉新能源產業鏈，且上游加倉力度更大，減倉家電、銀行。2021Q3 凈增持前五行業：有色金屬（133 億元）、電氣設備（74）、化工（61）、非銀金融（32）、電子（23），此外對于鋼鐵（22）、采掘（10）等熱門周期板塊也有增持；僅賣出三個行業：家電（-11 億元）、銀行（-2.2）、

紡服（-0.4）。從持倉市值的絕對值占比來看，短跑健將 all-in 新能源賽道，短跑健將2021Q3 重倉前五行業分別：電氣設備（26%）、化工（25）、有色（20）、電子（7）、汽車（5）。從相對主動偏股型公募整體的超配情況看，短跑健將超配新能源產業鏈，低配消費，2021Q3 短跑健將超配化工（16.2pct）、有色金（15.9）、電氣設備（12.6）、汽車（2.2）、機械設備（0.8）；低配醫藥生物（-13.8pct）、食品飲料（-13.3）、電子（-6.3）、銀行（-3.3）、計算機（-2.0）。從超配行業表現來看，短跑健將三季度超配行業均有不錯收益表現，其中電氣設備、化工、有色金屬均漲幅居前。

短跑健將前 30 大重倉股變動：11 只更替，新晉新能源上游、周期股、減電氣設備、機械龍頭。三季度短跑健將前 30 大重倉股較 2021Q2 有 11 只出現更替，占比 37%，持股變化較大；與主動型基金整體的前 30 大重倉股相比，差異個股達到 19 只，占比達 63%，主要原因在于短跑健將加倉較多新能源上游與周期資源品，其中新能源上游包括天合光能、合盛硅業、嘉元科技、天華超凈、融捷股份，周期資源品包括廣匯能源、明泰鋁業等，均與主動型基金整體的前 30 重倉股偏離。此外，三季度短跑健將大幅減持新能源中下游和機械龍頭，容百科技、匯川技術、宏發股份、三一重工、杭可科技均退出前 30 大重倉名單。而包括萬華化學在內的部分化工企業也遭到短跑健將減持，退出前 30 大重倉名單。當前短跑健將重倉個股主要集中于新能源產業鏈，其中前五個股分別為寧德時代、贛鋒鋰業、天賜材料、恩捷股份、天齊鋰業。

長期贏家：消費玩家，增配醫藥白酒，減倉成長賽道

長期贏家畫像：重倉消費玩家，增配消費-喝酒吃藥，減配成長-電子、新能源。長期贏家多數處消費賽道，三季度管理規模 6630 億元，較二季度增加 7%；三季度最大的操作是買消費賣成長：大幅加倉醫藥，增配食品飲料，減倉電子、電氣設備。目前大幅超配醫藥，適度低配電子、銀行。長期贏家行業配置：超配醫藥、食品飲料，低配電子、銀行、電氣設備；Q3 加消費，減成長。從凈買入看（剔除股價波動），三季度長期贏家加倉醫藥、食品飲料、券商，減倉電子、電氣設備、輕工。2021Q3 凈增持前五行業：醫藥（156 億元）、食品飲料（42）、非銀金融（33）、化工（33）、農林牧漁（25）；減倉前五行業：電子（-54 億元）、電氣設備（-26）、輕工制造（-21）、汽車（-9）、通信（-7）。從持倉市值的絕對值占比來看，長期贏家重倉前五行業消費賽道特征明顯：醫藥生物（25%）、食品飲料（18）、電氣設備（11）、電子（11）、化工（10）；而持倉市值后五行業顯示他們遠離周期股：地產（0%）、輕工制造（0）、通信（0.1）、鋼鐵（0.1）、公用事業（0.1）。對比主動偏股型公募整體，長期贏家明顯超配醫藥、食品飲料，低配電子、銀行、電氣設備。超配前五行業醫藥（10.8pct）、食品飲料（4.2）、農林牧漁（1.1）、化工（0.8）、休閑服務（0.7）；低配電子（-2.5pct）、銀行（-2.1）、電氣設備（-2.1）、地產（-1.6）、機械設備（-1.5）。

長期贏家前 30 大重倉股變動： 5 只更替，消費、成長龍頭均有變動。三季度長期贏家前 30 大重倉股較 21Q2 有 5 只出現更替，占比 17%，整體變動不大。消費板塊中新加入美迪西、美的集團，而智飛生物、長春高新退出前 30 大名單。新能源、汽車板塊中新加入新宙邦、恩捷股份等上游材料，賣出億緯鋰能、福耀玻璃。電子板塊中新加入圣邦股份，賣出兆易創新。白酒板塊內部明顯加倉貴州茅臺、古井貢酒。當前（2021Q3，下同）長期贏家重倉個股依然集中于白酒+醫藥的消費賽道，但部分新能源產業鏈個股排名提升，其中前五個股分別為藥明康德、貴州茅臺、寧德時代、五糧液、邁瑞醫療。

頭部玩家：賣港股&新能源，買醫藥汽車

頭部玩家畫像：均衡配置，加醫藥、汽車，減新能源、港股科技龍頭。百億俱樂部與長期贏家類似，同樣重倉消費賽道，配置更均衡。三季度管理規模 16205 億元，較二季度減少 5%；Q3 最大的操作在于賣新能源買醫藥，但與長期贏家不同的是，頭部玩家除了大幅減持電氣設備外，還減配了銀行，對包括美團、騰訊在內的港股互聯網龍頭也有大幅減持，而對于長期贏家大幅加倉的食品飲料并未有明顯增配。此外，頭部玩家也參與了前期周期板塊的火熱行情，但目前已呈現撤出姿態。截至 2021Q3，頭部玩家依然超配消費賽道，集中于食品飲料、醫藥、電子。

頭部玩家行業配置：超配食品飲料、醫藥、電子，低配電氣設備、機械；Q3 邊際賣新能源買醫藥。從凈買入看（剔除股價波動），三季度頭部玩家加倉醫藥、汽車、計算機，減電氣設備、銀行、機械。2021Q3 凈增持前五行業：醫藥（198 億元）、汽車（98）、計算機（85）、非銀（63）、傳媒（42）；減倉前五行業：電氣設備（-60 億元）、銀行（-34）、機械（-22）、家電（-21）、采掘（-21）。從持倉市值的絕對值占比來看，頭部玩家重倉行業與公募整體接近，主要集中于白酒、醫藥、電子，其中重倉前五行業分別：食品飲料（19%）、醫藥（17）、電子（16）、電氣設備（11）、化工（9）；而持倉市值后五行業顯示大規模資金對周期股的偏離：建筑裝飾（0%）、紡織服裝（0.1）、通信（0.1）、采掘（0.2）、鋼鐵（0.3）。從相對主動偏股型公募整體的超配情況來看，頭部玩家超配食品飲料（5.5pct）、醫藥（2.5）、電子（2.2）、休閑服務（0.1）、建材（0.1）；低配電氣設備（-2.3）、機械（-1.5）、非銀金融（-0.9）、交運（-0.6）、化工（-0.6）。

頭部玩家前三十大基金重倉股名單：7 只更替，消費白馬內部調倉，賣港股互聯網龍頭。三季度頭部玩家前 30 大重倉股較 2021Q2 有 7 只出現更替，占比 23%；與主動型基金整體的前 30 大重倉股相比，差異個股 6 只，占比 20%。其中消費板塊內部調倉明顯，醫藥板塊新進凱萊英、康龍化成，智飛生物、長春高新退出前 30；食品飲料板塊新進古井貢酒、伊利股份；家電板塊海爾智家退出前 30；此外化工板塊新進天賜材料，賣出榮盛石化；新能源產業鏈陽光電源、比亞迪進入前 30；電子板塊賣出韋爾股份、立訊精密。港股互聯網龍頭中，美團-W 退出重倉前 30，騰訊控股雖未退出，但也遭頭部玩家大幅減持 180 億元。當前頭部玩家重倉個股依然主要集中于白酒+醫藥的消費賽道，其中前五分別貴州茅臺、寧德時代、五糧液、藥明康德、海康威視。

新發玩家：賣港股&白酒，買電子、周期資源品

新發玩家畫像：大幅減倉白酒、港股互聯網龍頭，買入電子、周期資源品。今年 3月新發建倉的基金，在成立之初選擇白酒、醫藥、電氣設備、電子作為底倉，而三季度隨著通脹高企，上游周期品行情火熱，新發玩家的配置也明顯發生變化，大幅賣出白酒，以及受監管政策影響的港股互聯網龍頭，買入周期資源品和電子，此外，醫藥、汽車、計算機也獲增持。整體看，新發玩家行業配置與公募整體相差較大，Q3 超配電氣設備、醫藥，低配食品飲料、有色。三季度管理規模 1334 億元，較二季度減少 10%。新發玩家行業配置：超配電氣設備、醫藥、采掘，低配食品飲料、有色；Q3 賣酒買電子、周期資源品。從凈買入看（剔除股價波動），三季度新發玩家加倉電子、有色、化工，減食品飲料、機械、輕工。2021Q3 凈增持前五行業：電子（21 億元）、有色（13）、化工（11）、醫藥（11）、汽車（10）；減倉前五行業：食品飲料（-20 億元）、機械（-5）、輕工（-2）、農林牧漁（-2）、國防軍工（-0.2）。從持倉市值的絕對值占比來看，遭大幅減持的食品飲料占比靠后，2021Q3 新發玩家持倉前五行業分別：醫藥（16%）、電氣設備（15）、電子（13）、食品飲料（11）、化工（9）；而持倉市值后五行業：紡織服裝（0.5%）、建材（0.6）、通信（0.8）、輕工制造（0.9）、鋼鐵（1.1）。從相對主動偏股型公募整體的超配情況來看，新發玩家超配電氣設備（1.8pct）、醫藥（1.8）、采掘（1.2）、傳媒（1.0）、建筑裝飾（0.9）；低配食品飲料（-3.1）、有色金屬（-1.6）、機械（-0.9）、非銀金融（-0.8）、汽車（-0.6）。

新發玩家前三十大基金重倉股名單：9 只更替，新進周期上游個股，減消費白馬、港股互聯網龍頭。三季度新發玩家前 30 大重倉股較 21Q2 有 9 只出現更替，占比 30%；與主動型基金整體的前 30 大重倉股相比，差異個股 14 只，占比 47%。新進個股名單多集中于周期板塊：紫金礦業、鄂爾多斯、華魯恒升、東岳集團、三峽能源、森特股份，此外，欣旺達、凱萊英、東方財富也均進入前 30；而醫藥、白酒和港股互聯網龍頭遭大幅減倉，其中邁瑞醫療、長春高新、愛美客、洋河股份、美團-W 均退出前 30 大重倉名單，而安踏體育、傳音控股、舜宇光學科技、萬華化學也遭到較大減持，退出前 30；此外，騰訊控股作為港股互聯網龍頭，三季度也遭到新發玩家大幅減持 12 億元。當前新發玩家重倉個股集中在新能源和白酒+醫藥的消費板塊，其中前五分別寧德時代、貴州茅臺、藥明康德、海康威視、通威股份。

個股審美：短跑健將偏小市值、高增長，頭部玩家看重大市值

短跑健將擇股能力強，偏好小市值、高利潤增速個股。從各類基金所持前 30 重倉股的業績和估值表現來看，短跑健將更加偏好小市值、高增長，彈性較大的公司。其重倉股（前 30 重倉股，下同）市值中位數 986 億元（截至 2021/10/28，下同），為四類基金最低；而 2021Q3 凈利潤增速中位數 174%，為四類基金最高，主要因為短跑健將重倉較多新能源產業鏈上游龍頭，受益于上游原材料價格高企，毛利擴張下業績增速較高，包括贛鋒鋰業、天賜材料、恩捷股份、天齊鋰業等。長期贏家持股估值最高，主要因為配置較多高估值醫藥和新能源個股。長期贏家重倉股 PE 中位數 75 倍，為四類基金最高，尤其是在和頭部玩家都重倉消費賽道的情況下，這一點顯得格外突兀，主要原因在于相比頭部玩家，長期贏家 Q3 重倉較多高估值醫藥和新能源個股，其中包括博騰股份、美迪西、璞泰來、恩捷股份等。此外，長期贏家重倉股的 ROE 尤高，21Q3 重倉股 ROE 中位數 17%，為四類基金最高。

頭部玩家更看重大市值、低估值。頭部玩家重倉股市值中位數 3043 億元，為四類基金最高；此外頭部玩家重倉股估值相對偏低，PE 中位數 59 倍，為四類基金次低，主要因為頭部玩家重倉股集中在白酒賽道，且重倉較多低估值金融股，包括香港交易所、招商銀行。

新發玩家更看重低估值。新發玩家重倉股 PE 中位數 49 倍，為四類基金最低，主要原因在于新發玩家配置了較多估值較低的上游周期股，包括華魯恒升、鄂爾多斯、紫金礦業等等。