上海微創(chuàng)電生理醫(yī)療科技股份有限公司(以下簡稱“電生理”)是一家主要從事電生理介入診療與消融治療領(lǐng)域創(chuàng)新醫(yī)療器械研發(fā)、生產(chǎn)和銷售的公司。

尷尬的是，其目前尚處于持續(xù)虧損的狀態(tài)，主要原因在于其在前期投入階段，需要投入巨大的研發(fā)及推廣費用，而其產(chǎn)品上市時間較短，營收規(guī)模尚難以覆蓋巨額支出。

電生理新產(chǎn)品的未來銷售情況成為扭虧關(guān)鍵，但值得警惕的是，中國電生理器械市場規(guī)模增速銳減，因此電生理未來銷售情況也難免令人擔(dān)憂。此外，對于關(guān)聯(lián)方的大量采購，其中也存在諸多謎團，對此還需公司做出解答。

尚處研發(fā)階段 難過“盈利關(guān)”

據(jù)招股書顯示，報告期內(nèi)(2018年至2020年)，電生理實現(xiàn)的營業(yè)收入分別為8421.78萬元、1.17億元、1.41億元，同比增速分別為35.98%、39.45%、20.31%，實現(xiàn)凈利潤分別為-167.23萬元、-1512.89萬元、685.81萬元。2020年，其扭虧為盈，主要是依靠非經(jīng)常性損益，當(dāng)期的非經(jīng)常性損益金額為2171.74萬元，主要為政府補貼，其扣非后其歸母凈利潤錄得虧損1485.93萬元，這表明其仍未過“盈利關(guān)”。

對于虧損情況，電生理表示主要原因系其產(chǎn)品上市銷售時間相對較短，營業(yè)收入規(guī)模相對較小。事實上，除此之外，其高企的期間費用也是侵蝕利潤的元兇。

電生理尚處于早期研發(fā)階段，需投入大量研發(fā)資金，據(jù)招股書顯示，報告期內(nèi)，其研發(fā)費用分別為2424.21萬元、4061.94萬元、4085.06萬元，對于其當(dāng)前的經(jīng)營規(guī)模來說，壓力不小。

此外，電生理銷售費用也不少，報告期內(nèi)，金額分別為2534.02萬元、4500.52萬元、4348.68萬元，占各期營收的比重分別為30.09%、38.32%、30.78%，部分年份略高于其在招股書中列舉的9家同行業(yè)可比公司平均值28.15%、28.77%、32.27%。其銷售費用主要為推廣產(chǎn)品，其以舉辦學(xué)術(shù)會議、行業(yè)論壇，提供跟臺服務(wù)等方式進行宣傳。

電生理尚處于虧損階段，其未來能否盈利主要取決于現(xiàn)有產(chǎn)品營業(yè)收入的增長情況以及未來其他在研產(chǎn)品成功上市后的銷售情況，若后續(xù)產(chǎn)品銷售無法實現(xiàn)快速增長或在研產(chǎn)品研發(fā)上市進程緩慢，其可能存在持續(xù)虧損的風(fēng)險。

值得警惕的是，據(jù)弗若斯特沙利文《中國心臟電生理器械市場研究報告》顯示，2018年至2020年，中國電生理器械市場規(guī)模分別為33.3億元、46.7億元、51.5億元，2020年市場規(guī)模增速由上年的40.24%驟降至10.41%，增速銳減，在國內(nèi)市場增速下滑情況下，其業(yè)務(wù)未來能否實現(xiàn)高增長是值得擔(dān)憂的。

涉嫌規(guī)避計提股份支付費用

遠(yuǎn)心醫(yī)療為電生理參股公司，報告期內(nèi)，其共經(jīng)歷了四次增資及股權(quán)轉(zhuǎn)讓事件，分別于2018年2月、2019年3月、2020年1月、2020年8月。前三次股權(quán)交易價格均為1元/注冊資本，而最后一次，交易價格直接飆升至24元/注冊資本。

需要說明的是，在此期間，遠(yuǎn)心醫(yī)療的基本面未發(fā)生較大改變，2018年至2020年，其分別虧損242.94萬元、399.20萬元、439.87萬元。令人疑惑的是，2020年8月，較前次增資僅相隔了7個月，估值為何相差甚遠(yuǎn)。

其中，2019年3月、2020年1月，遠(yuǎn)心醫(yī)療的增資方主要為電生理的員工，因此，此舉引發(fā)了上交所的質(zhì)疑，要求電生理說明其員工是否以低價獲取遠(yuǎn)心醫(yī)療股份，而倘若存在前述情況，則意味著可能構(gòu)成股權(quán)激勵，需確認(rèn)股份支付費用。

電生理在首輪問詢回復(fù)中表示，2019年3月、2020年1月，遠(yuǎn)心醫(yī)療估值定價合理，相關(guān)股權(quán)轉(zhuǎn)讓行為不構(gòu)成股份支付。然而，在二輪問詢回復(fù)中，其卻改口稱，鑒于2020年1月，股權(quán)轉(zhuǎn)讓時間相較當(dāng)年8月外部投資人增資時間間隔較近，遠(yuǎn)心醫(yī)療對該事項認(rèn)定為股份支付，調(diào)整總額為 619.28萬元，進而導(dǎo)致電生理凈利潤下調(diào)111.62萬元。

然而，遠(yuǎn)心醫(yī)療仍未將2019年3月增資事項確認(rèn)為股份支付，記者發(fā)現(xiàn)此次增資價格的公允性存疑，是否應(yīng)確認(rèn)為股份支付有待商榷。

據(jù)招股書顯示，遠(yuǎn)心醫(yī)療原是電生理的控股子公司，其目前的主營業(yè)務(wù)、技術(shù)、主要人員均來自于電生理。2018年2月，上海鼎筠以1元/注冊資本的增資價格，出資750萬元，取得了遠(yuǎn)心醫(yī)療的控制權(quán)。電生理稱，此次轉(zhuǎn)讓控制權(quán)，主要為其當(dāng)時規(guī)模不宜為遠(yuǎn)心醫(yī)療提供大額資金支持，故設(shè)立上海鼎筠增資入股遠(yuǎn)心醫(yī)療，股權(quán)穿透后，電生理及微創(chuàng)醫(yī)療員工直接及間接持有上海鼎筠的份額合計為70.88%。如此來看，上海鼎筠更像是電生理設(shè)立的員工持股平臺。

對于此次的增資價格，電生理稱：遠(yuǎn)心醫(yī)療融資旨在后續(xù)向電生理收購單道心電記錄儀相關(guān)業(yè)務(wù)和資產(chǎn)并承接部分相關(guān)員工。而增資前，除單道心電記錄儀醫(yī)療器械產(chǎn)品注冊證以遠(yuǎn)心醫(yī)療名義申請并獲得注冊外，其尚未將單道心電儀業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)移至遠(yuǎn)心醫(yī)療。故參考截至2017年12月31日，遠(yuǎn)心醫(yī)療的每股凈資產(chǎn)0.996元/注冊資本，各方協(xié)商確定增資價格為1元/注冊資本，定價具有合理性和公允性，不構(gòu)成股份支付。

2019年3月，上海鼎筠向遠(yuǎn)心醫(yī)療增資后，考慮到部分電生理員工曾為遠(yuǎn)心醫(yī)療發(fā)展做出過貢獻，并且，彼時遠(yuǎn)心醫(yī)療財務(wù)數(shù)據(jù)相較2018年2月未發(fā)生顯著變化，同意其部分員工以1元/注冊資本的價格入股遠(yuǎn)心醫(yī)療。

但問題的關(guān)鍵在于，據(jù)招股書顯示，2018年，電生理與遠(yuǎn)心醫(yī)療簽訂《技術(shù)轉(zhuǎn)讓合同》，將與單道心電記錄儀相關(guān)的技術(shù)及相關(guān)無形資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓給遠(yuǎn)心醫(yī)療，交易價格根據(jù)相關(guān)技術(shù)的資產(chǎn)評估結(jié)果等，確定為454.33萬元。這表明，遠(yuǎn)心醫(yī)療在2018年2月增資時，核心技術(shù)尚未注入，但2019年3月增資時，不僅已引入了外部融資，還裝入了前述主要資產(chǎn)，故其財務(wù)數(shù)據(jù)雖未發(fā)生較大變化，但其內(nèi)部情況已然發(fā)生改變，因此，前述兩時點增資價格相同的合理性就值得懷疑了。

對此，上交所也提出質(zhì)疑：電生理是否涉及通過被投資企業(yè)向其員工進行股份支付的情形?倘若真的存在這樣的情況，那么，電生理則需補充計提股份支付費用，屆時恐將再次削弱其業(yè)績水平。

關(guān)聯(lián)方采購之謎

據(jù)招股書披露，電生理與原實控人微創(chuàng)醫(yī)療旗下的公司Sorin CRMSAS存在關(guān)聯(lián)交易。2019年至2021年6月，雙方的關(guān)聯(lián)交易金額分別為1382.30萬元、349.22萬元、397.44萬元。據(jù)首輪問詢函回復(fù)顯示，Sorin CRM SAS 的期末庫存金額占向電生理的當(dāng)期采購金額比例分別為50.68%、232.96%、158.48%。由于前述比例較高，上交所在二輪問詢中提出質(zhì)疑，要求電生理說明關(guān)聯(lián)方未確定終端銷售渠道的情況下即大量采購發(fā)行人產(chǎn)品的商業(yè)合理性。

電生理向關(guān)聯(lián)客戶銷售產(chǎn)品的最終去向包括終端醫(yī)院、二級經(jīng)銷商、樣品、報廢和自用。據(jù)二輪問詢回復(fù)顯示，2019年至2021年6月，Sorin CRMSAS向電生理各期采購額中，樣品占比分別為8.86%、12.87%、45.03%，而其在問詢回復(fù)中列舉的4位境外其他客戶采購額中樣品的占比大多低于2%，例如客戶MTG GROUP SRL前述比例分別為1.42%、2.30%、1.80%。由此可見，電生理關(guān)聯(lián)客戶采購樣品的比例相對較高。

對于上述情況，電生理表示其產(chǎn)品在歐洲市場的覆蓋率較低，為促進已上市產(chǎn)品的終端入院，關(guān)聯(lián)方客戶將部分采購的產(chǎn)品用于市場推廣。可問題在于，關(guān)聯(lián)方自行采購產(chǎn)品用于推廣是否合理?電生理為何不自己承擔(dān)推廣義務(wù)?這其中是否涉及關(guān)聯(lián)方代付費用的情形呢?

關(guān)聯(lián)方自己掏腰包進行市場推廣的確能降低電生理的銷售費用，起到粉飾業(yè)績的效果，但若其上市后關(guān)聯(lián)客戶不再幫襯，屆時其銷售費用大漲，影響到業(yè)績，導(dǎo)致股價“跳水”，受損的恐怕就是二級市場的投資者了。

更值得注意的是，2021年1-6月，Sorin CRMSAS采購額中樣品占比突然飆升至45.03%，電生理稱主要系部分產(chǎn)品臨近有效期，故關(guān)聯(lián)客戶將部分產(chǎn)品用作贈送的樣品。這是否意味著，關(guān)聯(lián)客戶采購大量商品卻銷售不出去，以至于產(chǎn)品臨近有效期不得不贈送處理?若真如此，其關(guān)聯(lián)方大額采購其產(chǎn)品的合理性恐怕還需要公司進一步說明。

　　 原標(biāo)題：電生理更新招股書 尚處研發(fā)階段難過“盈利關(guān)”